มาร์เก็ตแคปผี

หากถามว่าตลาดหุ้น “ให้มูลค่า” กับบริษัทแห่งหนึ่งมากน้อยเพียงใด เราจะดูจาก มาร์เก็ตแคป หรือเรียกแบบยาวยืดตามภาษาทางการว่า มูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาด

มาร์เก็ตแคป (market capitalisation) ได้จากการนำ ราคาหุ้น คูณกับ จำนวนหุ้นทั้งหมด ของบริษัท และถ้าเรารวมมาร์เก็ตแคปของหุ้นทุกตัวเข้าด้วยกัน ก็จะได้มาร์เก็ตแคปของทั้งตลาดหุ้น

ทั้งหมดนี้ดูเผิน ๆ ก็ไม่น่ามีปัญหาอะไร แต่หากเราคิดให้ดี ความซับซ้อนและไม่ตรงไปตรงมา สามารถเกิดขึ้นได้

ซ้ำซ้อน

เพื่อให้เห็นภาพ ผมขอยกตัวอย่างบริษัทสมมติ ชื่อ บมจ.แอบแว้น (ABVAN) อยู่ในธุรกิจโทรคมนาคม และมีมาร์เก็ตแคป 800,000 ล้านบาท ขณะเดียวกันมีบริษัทอีกแห่งหนึ่ง ชื่อ บมจ.กินตับ (KINTUB) ตัวบริษัทไม่ได้ดำเนินกิจการอะไร นอกจากถือครองหุ้นของบริษัทอื่น ในลักษณะของ โฮลดิ้ง คอมพานี

เมื่อบริษัทไปถือครองหุ้น ABVAN เอาไว้ในสัดส่วน 40 เปอร์เซ็นต์ มันก็สมเหตุสมผลที่มาร์เก็ตแคปของ KINTUB ควรเท่ากับ 40% x 800000 = 320,000 ล้านบาท

ประเด็นก็คือ แม้มาร์เก็ตแคปของทั้งสองบริษัทรวมกัน 800000 + 320000 = 1,120,000 ล้านบาท แต่ในแง่ของ “การดำเนินงานจริง” จะมีอยู่แค่ 800,000 ล้านบาท ซึ่งเป็นธุรกิจโทรคมนาคมของ บมจ.แอบแว้น เพียงเท่านั้น (อย่าลืมว่า บมจ.กินตับ ไม่มีการดำเนินกิจการอื่นใด)

เราจึงพูดง่าย ๆ ว่า มาร์เก็ตแคปอีก 3.2 แสนล้านบาท นั้นเป็นการนับซ้ำ (double count)

ท่านทั้งหลายอาจเห็นปัญหานี้ชัดเจนขึ้น หากผมสมมติตัวอย่างให้สุดขั้วเกินจริง เช่น กรณีที่บริษัทแม่ (บมจ.กินตับ) ถือหุ้น ABVAN เอาไว้ทั้งหมด 100 เปอร์เซ็นต์ แล้วก็มีบริษัทยาย (แม่ของแม่) ถือหุ้น KINTUB ทั้ง 100 เปอร์เซ็นต์ ครอบซ้อนขึ้นไปอีกชั้น ก็จะกลายเป็นว่ามีคนทำมาหากินอยู่จริงแค่ 8 แสนล้านบาท แต่สามารถนับมาร์เก็ตแคปของทั้งกลุ่มได้ “คูณสาม” หรือจะให้มากกว่านั้นก็ยังได้ เพียงแค่จัดโครงสร้างการถือหุ้นให้ครอบซ้อน ๆ กันขึ้นไป

นั่นเป็นสาเหตุที่ผมเรียกมาร์เก็ตแคปส่วนที่นับซ้ำซ้อนและไม่ควรมีอยู่จริงนี้ว่า มาร์เก็ตแคปผี

เก๋าจริง

มาร์เก็ตแคปผี เป็นสิ่งที่สามารถเกิดขึ้นตามวิถีธุรกิจและพบเห็นได้ทั่วไปในตลาดหุ้นทั่วโลก โดยมากแล้ว มาร์เก็ตแคปผี เพียงแค่บิดเบือนภาพจริงของตลาดหุ้นไปเล็ก ๆ น้อย ๆ ... ยกเว้นในตลาดหุ้นบางแห่ง

พิจารณาต่อเนื่องจากตัวอย่างข้างต้น หากบริษัทสมมติอีกแห่งหนึ่ง คือ บมจ.เก๋า (GAO) พยายามเข้าครอบงำ บมจ.กินตับ โดยซื้อหุ้นในสัดส่วน 50 เปอร์เซ็นต์ (ของมาร์เก็ตแคป 3.2 แสนล้านบาท) ก็จะมีมาร์เก็ตแคปผี 50% x 320000 = 160,000 ล้านบาท เพิ่มขึ้นมาอีก

ภาพที่เราเห็น คือ บมจ.เก๋า สามารถใช้เงิน 1.6 แสนล้านบาท ซื้อและควบคุม บมจ.กินตับ (มูลค่า 3.2 แสนล้านบาท) และยังควบคุม บมจ.แอบแว้น (มูลค่า 8 แสนล้านบาท) ทางอ้อมได้ด้วย ซึ่งในวิชาการเงินธุรกิจ (corporate finance) เรียกกิจกรรมนี้ว่า “control more than you own” หรือการได้อำนาจควบคุมมากกว่าสัดส่วนที่เป็นเจ้าของจริง

ส่วนมาร์เก็ตแคปผีรวม 320000 + 160000 = 480,000 ล้านบาท ก็มีผลต่อการกำหนดทิศทางดัชนีหุ้นได้ ถ้าคิดจะทำ

นับ ๆ ดูแล้ว จากอภินิหารหุ้นอิเล็กทรอนิกส์ใหญ่คับฟ้า จนมาถึงมาร์เก็ตแคปผีชี้นำดัชนี...

หรือตลาดหุ้นวันนี้จะเป็นยิ่งกว่าภาพลวงตา!?

ป.ล. ชื่อหุ้นและตัวเลขทั้งหมดล้วนเป็นเรื่องสมมติ เพื่อสื่อให้เข้าใจแนวคิด และเป็นประโยชน์ต่อการศึกษาเท่านั้น

ควรเริ่มลงทุน "วันนี้" ไหม?

เป็นเวลาหลายปีมาแล้วที่ผมได้ยินคำพูดประมาณว่า “เวลาที่ดีที่สุดในการเริ่มลงทุน คือ วันนี้” ซึ่งว่ากันตามจริง ผมเอง (ในเวลานั้น) ก็เห็นด้วยกับคำพูดดังกล่าว

ในเมื่อเราไม่อาจหยั่งรู้อนาคต จะมานั่งรอตลาดหุ้นให้เกิดวิกฤติก่อนแล้วค่อยโถมเข้าไปลงทุน ก็คงดูเลื่อนลอย และตัวอย่างก็มีให้เห็น บางคนเงื้อง่ารอวิกฤติมา 2-3 ปี สุดท้ายพอตัดใจเข้าไปลงทุนก็เจอตลาดถล่มพอดี กลายเป็นช่วงขาขึ้นไม่ได้กิน แต่พอขาลงต้องไปช่วยล้างชาม

แต่มันจะเพียงพอให้เราสรุปได้ว่า ควรเริ่มต้นลงทุนให้เร็วที่สุด จริง ๆ น่ะหรือ?

เหตุผลที่อยู่เบื้องหลัง

แนวคิดที่บอกให้เริ่มลงทุนทันที ส่วนใหญ่จะอ้างอิงถึง

1. ผลตอบแทนเฉลี่ยระยะยาว ของตลาดหุ้น ซึ่งมีค่าเป็นบวก และ

2. สถิติ จำนวนปี ที่ตลาดหุ้นให้ผลตอบแทนเป็นบวก มีมากกว่าจำนวนปีที่ผลตอบแทนเป็นลบ

จากข้อแรก เมื่อนักลงทุนถือหุ้นอย่างต่อเนื่องและยาวนาน ผลตอบแทนก็มีแนวโน้มจะเป็นบวก ขอเพียงรักษาวินัย ไม่ตื่นตระหนกขายหุ้นทิ้งในยามที่ตลาดหุ้นตกต่ำ และข้อสอง เมื่อนักลงทุนเข้าสู่ตลาดแบบสุ่ม ก็มีโอกาสจะพบกับปีที่ตลาดหุ้นให้ผลตอบแทนเป็นบวกมากกว่า ซึ่งอย่างน้อยนี่ก็เป็นเรื่องที่ “สถิติ” แสดงไว้ชัดเจน และคงไม่มีใครเถียงได้

อย่างไรก็ตาม สิ่งที่หลายท่านไม่ได้ตระหนักกับสองข้อข้างต้นก็คือ ผลตอบแทนเฉลี่ย สมมติว่า 8 เปอร์เซ็นต์ต่อปี ไม่ ได้แปลว่า ตลาดหุ้นให้ผลตอบแทน 8 เปอร์เซ็นต์ แล้ว บวก/ลบ นิดหน่อย เช่น ปีนี้ 6 เปอร์เซ็นต์ ปีหน้า 11 เปอร์เซ็นต์ อะไรอย่างนี้

แต่ตัวเลขจริง ๆ วูบวาบน่าขนลุกกว่านั้นมาก บางปี +40 แล้วต่อด้วย -25 ก่อนจะกลับมา +20 เปอร์เซ็นต์ พอเฉลี่ยแบบทบต้นจึงค่อยกลายเป็น 8 เปอร์เซ็นต์ต่อปี

ปัญหาก็คือ ถ้าท่านไม่มีดวง พอเชื่อกูรูสนิทใจ เข้า “ลงทุนทันที” แล้วไปเจอติดลบ 25 เปอร์เซ็นต์ประเดิมเป็นปีแรก ชีวิตต่อจากนั้นจะลำบาก อาจต้องใช้ปีทองอีกหลายปีเพื่อมาแก้ความผิดพลาดเมื่อครั้งประเดิมเจิมพอร์ตหุ้น หรือเผลอ ๆ เข็ดขยาดไม่กล้าลงทุนไปเลยก็มี

สำหรับเรื่อง จำนวนปี ที่ผลตอบแทนเป็นบวกมีมากกว่าปีที่ผลตอบแทนเป็นลบ อันนี้ก็เป็นเรื่องธรรมชาติ เพราะปกติแล้วตลาดขาขึ้นมักกินเวลายาวนานกว่าขาลง บางคนเปรียบเทียบเหมือนการขึ้นบันได ที่ต้องค่อย ๆ ไต่ขึ้นไป ต่างจากเวลาลงที่มักจะรวดเร็วราวกับลงลิฟต์

จำนวนปีที่ผลตอบแทนติดลบ แม้จะมีน้อยกว่า แต่เมื่อเกิดขึ้นแล้วมักสร้างความเสียหายร้ายกาจ เพราะว่าธรรมชาติของผลตอบแทนนั้น “ฝั่งลบ” กับ “ฝั่งบวก” มีอานุภาพไม่เท่ากัน สมมติท่านทำผลตอบแทนปีแรกติดลบ 40 เปอร์เซ็นต์ ปีถัดมาท่านต้องทำผลตอบแทนให้เป็นบวกมากถึง 67 เปอร์เซ็นต์ เพียงเพื่อจะกลับมาเสมอตัว และคงเพราะอย่างนี้มหาเศรษฐีนักลงทุนอย่าง วอร์เรน บัฟเฟตต์ จึงได้กำชับให้ระวังอย่าขาดทุน

เพราะฉะนั้น ทั้งสองข้อที่ยกมาอ้างอิงกัน แม้เป็นเรื่องจริง แต่ก็ยังมีประเด็นให้ใคร่ครวญอีกเยอะ

วัฏจักรของตลาดหุ้น

จากผลตอบแทนเฉลี่ยของตลาดหุ้นในระยะยาวที่เป็นบวก ทำให้เราสามารถสร้างโมเดลแบบเรียบง่ายขึ้นมาอธิบาย โดยกำหนดว่าดัชนีตลาดหุ้น “ควร” มีการเติบโต (หรือถูกคาดหวังให้มีการเติบโต) เฉลี่ยปีละ 5 เปอร์เซ็นต์ สอดคล้องกับการเติบโตของเงินปันผล ซึ่งเป็นกระแสเงินสดที่ผู้ถือหุ้นได้รับ

[ตัวเลขนี้อ้างอิงข้อมูลจากตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย ซึ่งเปิดเผยสถิติเงินปันผลหุ้นไทยย้อนหลัง 10 ปี จาก พ.ศ. 2557-2566 อัตราการเติบโตเฉลี่ยอยู่ที่ราว 4.5 เปอร์เซ็นต์ต่อปี โดยตั้งข้อสังเกตเพิ่มเติมว่า หากไม่เกิดวิกฤติโควิด-19 เข้ามาขัดจังหวะเสียก่อน อัตราการเติบโตอาจปรับขึ้นไปอยู่ที่ประมาณ 5 เปอร์เซ็นต์ได้]

เนื่องจากในโลกความจริงตลาดหุ้นย่อมไม่ปรับตัวขึ้นอย่างคงเส้นคงวา แต่มีขึ้นและลงสลับสับเปลี่ยนกันไป เกิดเป็น วัฏจักร หรือ cycle (ไซเคิล) ของตลาดหุ้น เราจึงโมเดลให้ดัชนีเคลื่อนไหวสูงและต่ำกว่าระดับที่ควรเป็น เป็นรอบ ๆ ในลักษณะลูกคลื่น เพื่อให้ได้ภาพที่ใกล้เคียงสถานการณ์จริงมากขึ้น

ในที่นี้สังเกตว่า ยอดคลื่น มีระยะห่างประมาณ 4 ปี ซึ่งสอดคล้องกับวัฏจักรเศรษฐกิจที่มักกินเวลายาวนานประมาณ 4-10 ปี (ข้อมูลจาก studysmarter.co.uk)

ตัวเลขดังกล่าว สั้นกว่า ระยะเวลาเฉลี่ยของวัฏจักรตลาดหุ้นสหรัฐอเมริกา 5.2 ปี ตามข้อมูลจาก visualcapitalist.com และ 6.25 ปี ตามข้อมูลจาก Motley Fool Wealth Management แต่ก็ ยาวกว่า วัฏจักรของตลาดหุ้นไทยในรอบ 11 ปีหลังสุด (พ.ศ. 2556-2566) ตามการศึกษาของ MonkeyFreeTime ซึ่งพบว่ามีความยาวเฉลี่ยประมาณ 3 ปี

เมื่อคำนึงถึงข้อมูลข้างต้น รอบวัฏจักรในโมเดลตัวอย่างของเราที่ประมาณ 4 ปี จึงน่าจะถือว่าพอดี ๆ และสมเหตุสมผลใกล้เคียงความจริง

จากโมเดลของเรา สังเกตได้ว่าดัชนีหุ้นสามารถปรับตัวลดลงจากประมาณ 1600 จุด ลงมาอยู่ที่ราว ๆ 1300 จุด (เส้นหนาสีม่วง) โดยที่ยังรักษาแนวโน้มหลัก คือ การปรับตัวขึ้นตามการเติบโตในระยะยาว 5 เปอร์เซ็นต์ต่อปี นับว่าพอเทียบเคียงได้กับสิ่งที่เกิดขึ้นในตลาดหุ้นไทยราว 1-2 ปีที่ผ่านมา

สิ่งที่ตัดสินผลตอบแทน

ในกรณีการ เข้าซื้อหุ้นทันที ระดับผลตอบแทนเฉลี่ย r = 8% เกิดจากอัตราการเติบโตระยะยาว g = 5% บวกด้วยอัตราผลตอบแทนเงินปันผล y = 3% หรือเขียนเป็นสมการที่นักการเงินรู้จักกันดี

g + y  =   r

อย่างไรก็ตาม ผลตอบแทนดังกล่าวเกิดขึ้นภายใต้สมมติฐานว่า นักลงทุนเข้าซื้อหุ้น ณ ระดับราคาเท่ากับมูลค่าที่เหมาะสมพอดี (จุด B) แม้ในโลกความจริง นักลงทุนที่เข้าซื้อหุ้น “ทันที” อาจซื้อหุ้นแพงที่จุด A หรือซื้อหุ้นถูกที่จุด C ก็เป็นไปได้ทั้งนั้น

สมมติว่านักลงทุนเข้าซื้อที่จุดต่าง ๆ และถือหุ้นเอาไว้ยาวนานผ่านวัฏจักร ก่อนจะขายหุ้นออกไปในปีที่ 10 (จุด D) ซึ่งเป็นระดับมูลค่าที่เหมาะสมพอดี เหตุการณ์จะเป็นดังนี้

สังเกตว่า เมื่อนักลงทุนซื้อหุ้นที่ราคาพอดีกับมูลค่า (กรณีที่ 2) ตัวเลขผลตอบแทนต่าง ๆ จะเป็นไปตามสมการที่ได้แสดงไปข้างต้น นั่นคือ

5% + 3%  =  8%

แต่ในกรณีที่ 1 เมื่อนักลงทุนซื้อหุ้นแพง จะเกิดความเสียหายทั้งสองส่วนพร้อม ๆ กัน เพราะนอกจากผลตอบแทนจากส่วนต่างราคา หรือ Capital Gain จะลดลงเหลือเพียง 3.3% แล้ว ต้นทุนหุ้นที่สูงยังกดผลตอบแทนจากเงินปันผล หรือ Dividend Yield ให้ลดลงเหลือ 2.6% ด้วย ทำให้ผลตอบแทนโดยรวมเหลือเพียง 3.3% + 2.6% = 5.9%

และกลับกัน เมื่อนักลงทุนซื้อหุ้นถูก จะส่งผลดีไปด้วยกันทั้งสองส่วน ดังที่แสดงในกรณีที่ 3 ตามตาราง ซึ่งผลตอบแทนโดยรวมสูงถึง 7.6% + 3.6% = 11.2%

เมื่อพูดกันเป็นเปอร์เซ็นต์ ท่านนักลงทุนอาจยังไม่เห็นภาพ แต่ถ้าเราลงทุนเป็นเวลา 20 ปี และเริ่มต้นด้วยเงิน 2 แสนบาทเท่ากัน กรณีที่ 1 ซึ่งเข้าซื้อหุ้นแพง จะได้กำไรราว 4 แสนบาท แต่กรณีที่ 3 ซึ่งซื้อหุ้นถูก จะได้กำไรมากถึง 1.4 ล้านบาท หรือพูดง่าย ๆ ว่ามีอีก 1 ล้านบาทงอกขึ้นมา

สรุปก็คือ จังหวะในการเข้าซื้อส่งผลอย่างมากต่อผลตอบแทนที่ตามมา แม้กระทั่งสำหรับคนที่ลงทุนยาว

ด้วยเหตุนี้ หากต้องเลือกระหว่าง 1) การ เริ่มลงทุนทันที ตามเสียงเร่งเร้าของกูรู กับ 2) การประเมินเบื้องต้นก่อน แล้วค่อยลงทุนเมื่อเห็นแต้มต่อพอสมควร โดยส่วนตัวผมคิดว่าอย่างหลังน่าจะเข้าท่ากว่า

ในกรณีของหุ้นรายตัว ท่านนักลงทุนอาจต้องการศึกษาวิธีประเมินมูลค่าหุ้น ซึ่งก็มีหลักสูตรออนไลน์ที่มีคุณภาพรองรับ เช่น เทคนิคการประเมินมูลค่าหุ้นอย่างมืออาชีพ ของ SkillLane หรือถ้าเพียงจะวัดความถูกแพงของตลาดหุ้นโดยรวม ทาง MonkeyFreeTime ก็เคยนำเสนอโมเดล Margin of Safety ของตลาดหุ้น ซึ่งทุกวันนี้ก็ยังคงใช้งานได้ดี

การมองหาแต้มต่อให้เจอก่อนแล้วจึงเข้าลงทุน เป็นประโยชน์ของตัวเรา แต่การลงทุนทันที เป็นประโยชน์ของฝั่ง บลจ. และโบรกเกอร์หุ้น เพราะฉะนั้น ท่านนักลงทุนก็ลองพิจารณาดูให้ดีแล้วกันครับ

ตีแผ่เงินปันผลอู้ฟู่

นักวิเคราะห์หุ้นหลายรายมีความเชื่อว่า ธนาคารขนาดเล็กแห่งหนึ่งพยายามจ่ายเงินปันผลมาก ๆ เพื่อกดส่วนของผู้ถือหุ้นให้ต่ำ จะได้มี ROE สูง

แต่เรื่องนี้จะจริงเท็จประการใด เรามาดูตัวอย่างผ่านบริษัทสมมติกัน

ธนาคารซิโก้

ธนาคารซิโก้ เป็นสถาบันการเงินที่สมมติขึ้นมา มี ROE อยู่ที่ระดับ 16 เปอร์เซ็นต์ และมีการเติบโตระยะยาวปีละ 4 เปอร์เซ็นต์ หากคำนวณตามอัตราการเติบโตแบบยั่งยืน (sustainable growth rate)

g  =  b x ROE

จะพบว่า อัตราการเก็บกำไร b มีค่าเท่ากับ g / ROE ซึ่งเมื่อแทนค่าตัวเลขข้างต้นเข้าไปจะได้ 0.04 / 0.16 = 0.25

หรือพูดง่าย ๆ ว่า จากกำไรทุกหนึ่งบาท ธนาคารจะเก็บไว้เป็นทุน 25 สตางค์ และส่วนที่เหลืออีก 75 สตางค์ ก็สามารถนำไปจ่ายปันผลได้ ซึ่งถือเป็นการจ่ายในสัดส่วนที่สูงมาก แต่ก็มีความสมเหตุสมผล และไม่ได้เป็นอุปสรรคต่อการเติบโตแต่อย่างใด

นี่คือข้อหนึ่งที่จะบอกว่า การที่ธนาคารซิโก้จ่ายเงินปันผลเยอะนั้นเป็นไปตามธรรมชาติ โดยไม่ต้องจงใจหรือพยายามที่จะทำ

ถัดมาท่านนักลงทุนอาจสงสัยว่า ในเมื่อ ROE สูง ใช้เงินทุนไปสร้างกำไรได้เยอะ เหตุใดจึงไม่เก็บกำไรให้มากขึ้นอีกสักหน่อย จะได้สร้างการเติบโตให้สูงยิ่งขึ้น

ข้อสงสัยนี้ เมื่อฟังเผิน ๆ แล้วอาจดูมีเหตุผล แต่ถ้าเราคิดถึงสภาพการดำเนินงานจริงที่ “ทางเลือก” ในการใช้เงินทุนมีจำกัด ธนาคารย่อมเลือกใช้เงินทุนไปกับโครงการที่ให้ผลตอบแทนสูงสุดเป็นลำดับแรก แล้วก็ไล่ลงมาเรื่อย ๆ จนกว่าเงินทุนจะหมด หรือไม่อีกทางหนึ่งก็คือ จนกว่าจะถึงจุดที่ไม่สามารถสร้างมูลค่าได้อีกต่อไป

อธิบายให้ชัดเจนขึ้นตามภาพ หากเงินทุนของธนาคารซิโก้ มีต้นทุนอยู่ที่ 10 เปอร์เซ็นต์ ธนาคารก็เลือกใช้เงินทุนไปกับโครงการที่สร้างผลตอบแทนสูงสุด คือ 20% ก่อน จากนั้นก็เป็น 18%, 16%, ... ลดหลั่นลงมา พอถึงโครงการที่ให้ผลตอบแทน 10% เท่ากับต้นทุนของเงินทุนพอดี อันนี้ก็เริ่มไม่ดีแล้ว เพราะกินเงินทุนไป แต่ไม่สามารถสร้างมูลค่าขึ้นมาได้

ดังนั้น ธนาคารก็จะเริ่มปฏิเสธโครงการที่ให้ผลตอบแทน 10 เปอร์เซ็นต์หรือน้อยกว่า เนื่องจากเป็นการใช้เงินทุนที่ไม่สร้างมูลค่า

เมื่อพิจารณาโครงการที่ธนาคารเลือกทำ (แท่งสีฟ้าเข้ม) สังเกตว่าผลตอบแทน เฉลี่ย จะอยู่ที่ 16 เปอร์เซ็นต์ ซึ่งถ้าเรากำลังพูดถึงเงินทุนส่วนของผู้ถือหุ้น ตัวเลขนี้ก็จะตรงกับค่า ROE 16 เปอร์เซ็นต์ ที่กล่าวไปข้างต้น คราวนี้แหละ มันก็จะเริ่มตอบคำถามของเราว่า เหตุใดธนาคารจึงไม่เก็บกำไรให้มากขึ้นอีกสักหน่อย และคำตอบก็คือ ถึงแม้จะเก็บกำไรไว้มากกว่านี้ก็ไม่มีประโยชน์ เพราะถึงอย่างไรธนาคารก็ ไม่ยินดี ทำอีกสามโครงการที่เหลืออยู่ดี

ทางเลือกที่ดีกว่าจึงเป็นการจ่ายเงินปันผลอู้ฟู่ ส่งมอบเงินทุนส่วนเกินคืนกลับไปให้ผู้ถือหุ้นนั่นเอง

บมจ.พรินติ้งโฮม

ดูตัวอย่างบริษัทที่มี ROE สูงแล้ว ลองมาดูบริษัทที่มี ROE ต่ำกันบ้าง

บมจ.พรินติ้งโฮม เป็นบริษัทสมมติที่ทำกิจการรับพิมพ์ปฏิทินทั้งแบบแขวนและตั้งโต๊ะ การดำเนินงานของพรินติ้งโฮมใช้เงินทุนค่อนข้างมากและทำกำไรได้ไม่ดี โดยบริษัทมีค่า ROE เพียง 5 เปอร์เซ็นต์ และกำไรก็มีการเติบโตเฉลี่ยราวปีละ 1 เปอร์เซ็นต์

เมื่อคิดตามสมการ

g  =   b x ROE

อัตราการเก็บกำไร b จึงเท่ากับ g / ROE = 0.01 / 0.05 = 0.20 ซึ่งแสดงว่ากำไรทุกหนึ่งบาท จะถูกเก็บไว้เป็นทุน 20 สตางค์ และส่วนที่เหลืออีก 80 สตางค์ ก็จ่ายออกมาเป็นเงินปันผล

หากหุ้นพรินติ้งโฮมซื้อขายกันที่ P/E ต่ำ (เช่น 8 เท่า) และมีกำไรต่อหุ้น 1 บาท ราคาหุ้นก็จะอยู่ที่ 8 บาท ส่วนเงินปันผลต่อหุ้นก็เท่ากับ 80 สตางค์ หรือคิดเป็นผลตอบแทนเงินปันผลสูงถึง 0.80 / 8 = 10 เปอร์เซ็นต์

เพราะฉะนั้น นอกจากบริษัทที่มี ROE สูงแล้ว บริษัทที่มี ROE ต่ำก็สามารถจ่ายเงินปันผลอู้ฟู่ได้ด้วยเหมือนกัน

สัญญาณแห่งความอู้ฟู่

เพื่อให้มีหลักยึดเหนี่ยว เราลองมาค้นหาสัญญาณความอู้ฟู่ โดยแก้สมการง่าย ๆ เริ่มจากนิยามอัตราผลตอบแทนเงินปันผล (dividend yield: yd)

จากนั้นเอาตัว E หรือกำไรต่อหุ้นไปหารทั้งเศษและส่วน ตัวเศษ (เงินปันผล หารด้วย กำไร) ก็จะกลายเป็นตัว d หรือสัดส่วนการจ่ายเงินปันผล ขณะที่ตัวส่วนก็จะกลายเป็น P/E ไป

เมื่อเขียนต่อเนื่องไป สัดส่วนการจ่ายเงินปันผลก็คือ 1 ลบด้วย อัตราการเก็บกำไร (b) ซึ่งตัว b นั้นเราเห็นไปหลายรอบแล้วว่าเท่ากับ g / ROE

สรุปกันชัด ๆ

สังเกตว่าเมื่อใดที่ก้อนสีแดง (P/E) หรือก้อนสีน้ำเงิน (g/ROE) มีค่าน้อย ค่า yd ก็จะสูง เราจึงสรุปหลักง่าย ๆ ได้ว่า เงินปันผลจะอู้ฟู่ เมื่อ...

1. หุ้นมีค่า P/E ต่ำ และ

2. หุ้นมีค่า ROE สูง เมื่อเทียบกับการเติบโต

ซึ่งก็เป็นจริงทั้งสองข้อ สำหรับธนาคารซิโก้และบริษัทพรินติ้งโฮมนั่นเอง